El dólar nuestro de cada día

¿Oportunidad o dependencia?

¿Alto o bajo? ¿A cuánto va a estar a fin de año? En esa tónica se suman pronósticos, especulaciones y reclamos. La importancia del dólar en Uruguay se manifiesta desde que vamos a comprar una plancha, nos vamos de viaje o, incluso, si se posee una empresa exportadora o importadora. A continuación, algunas reflexiones por las que esperamos que poco cambie, por más que existan riesgos de suba que no controlamos.

 Por Carlos Saccone | @CarlosSaccone

El 15 de agosto de 1971, los Estados Unidos discontinuaban, de forma unilateral, la convertibilidad del dólar al oro, finalizando el acuerdo de «Bretton Woods«. A partir de aquel momento, el dólar dejaría de tener «valor intrínseco» para transformarse en un «acto de fe» en el gobierno de los Estados Unidos. Esta valoración permanece hasta nuestros días, y el dólar, además de ser la moneda de preferencia de bancos centrales, es la más usada en el comercio global y en la que más se invierte y ahorra, seguida por el Euro, la libra esterlina, el yen, y  -habiendo emergido en los últimos años-, el renminbi chino, aunque aún distante. El dólar permanece, incluso, como la moneda de países más allá de Estados Unidos, como Ecuador y Panamá. Así, aún hoy, es la moneda del mundo, producto del poder, la dimensión y la estabilidad macroeconómica de los Estados Unidos.

El valor del dólar ha sido, durante los últimos 50 o 60 años, objeto de discusión permanente en los más diversos ámbitos, también en Uruguay. En particular, a partir de la liberalización de su operativa a mediados de los años 70, gracias a las iniciativas liberalizadoras de Alejandro Vegh Villegas; pero también antes, cuando comenzara la inestabilidad política en Uruguay a principios de 1960, que repercutiría en la economía del país.  Naturalmente, fue un tema casi excluyente durante el quiebre de la «tablita» -a principios de 1980-, un mecanismo de cotización preanunciada que no pudo mantenerse por los embates de inestabilidad desde la vecina orilla.

Sin tablita, pero con la recordada «banda de flotación», de acuerdo a la cual el dólar debía cotizar dentro de un rango prefijado por el Banco Central (BCU), y si había presión para que superara el rango por la demanda, el BCU salía a vender posición para mantenerlo, y viceversa. Una «tablita relajada» que tampoco se pudo mantener. Es que al Sr. Mercado no le gustan las rigideces. Al quedarse prácticamente sin reservas a mediados de 2002, el BCU no tuvo más remedio que dejar flotar libremente la cotización del dólar y éste duplicó su cotización en pocas semanas. Eran momentos aciagos, duros para el país. El impacto de la situación en Brasil primero, y Argentina después, había comprometido mucho al Uruguay. Recordemos que Brasil había devaluado en enero de 1999 y Argentina había abandonado el «1 a 1» seis meses antes. Varios bancos locales estaban quebrados y la aftosa comprometía al agro.

Otro presente

Han pasado más de 15 años. Mucho tiempo. La situación es radicalmente diferente. Uruguay atraviesa uno de los ciclos de crecimiento económico más exuberantes de su historia gracias a lo que nos viene desde el exterior. Estamos comenzando lo que seguramente se transforme en la mejor temporada turística de la historia, básicamente gracias a la situación en Argentina, en particular, pero también por la mejora en el bienestar y riqueza global que hace que se incremente la demanda en el sector turismo.

La demanda por la mayor parte de nuestros productos exportables sigue siendo muy alta, básicamente gracias a China; y las tasas de interés internacionales (en dólares) están aun muy bajas -lo han estado en los últimos nueve años-.  Esto último ha tenido un doble efecto positivo, debido a la muy buena gestión de la deuda pública. Se reducen los costos de financiamiento en dólares, y gracias al grado inversor, estabilidad política y finanzas públicas moderadamente en buen estado, surge apetito por instrumentos de deuda denominados en nuestra moneda. El disparador de esto fue la creación de la Unidad Indexada hace ya varios años.

El escenario central es que no pensamos que vayan a existir grandes saltos en el dólar y que la tendencia acompañará el contexto internacional, cotizando cerca de los 30 o 31 pesos a fines de 2018.

En medio del caos, nadie sospecharía lo bien que hacía aquel «invento» para la reducción de la vulnerabilidad financiera del país. Pero ahora la «curiosidad» es que existe apetito internacional por nuestra deuda en moneda local sin reajuste por inflación y a largo plazo, como vimos durante el año pasado. La demanda en ambas emisiones superó varias veces el monto finalmente colocado. Parezca ilógico al lector -o no-, la apuesta que están haciendo grandes fondos de inversión aquí es que el retorno va a ser sensiblemente superior a lo que se obtiene colocándose directamente en dólares. O sea, que la perspectiva de estos grandes inversores, que administran varios miles de millones, es que el dólar en Uruguay va a mantenerse, por lo menos estable, en el corto y mediano plazo. No son estos agentes compradores de posiciones especuladoras para desprenderse rápidamente sino que, más bien, lo contrario.

Impacto

Por otra parte, está la dimensión local. Uruguay tiene un déficit fiscal relevante, que es financiado con deuda pública, mayormente letras de tesorería, en las que paga entre 8 y 10% de interés, dependiendo del plazo y momento en que se emitan. Si ofreciera 5% de tasa, seguramente: 1) no las colocaría, 2) subiría el dólar. Pero, ¿cómo financio el déficit?

Como se ve, en realidad la génesis del problema de ciertos reclamos que se están produciendo en la sociedad desde algunos sectores tiene su origen en que el Estado gasta más plata de la que recauda, y para cerrar esa brecha se endeuda, porque lo puede hacer, dado que tiene buena reputación en el mercado internacional. Ante este contexto, la potencia de los reclamos no debería estar dirigida hacia la cotización del dólar. La cotización actual del dólar es la esperable si hay tasas en US$ muy bajas, somos grado inversor, pagamos 9% en nuestra moneda y somos un mercado chiquitito, ilíquido. Ahora bien, ojo que si no hubiera déficit tampoco se solucionarían todos los problemas. La voracidad global y nuestra iliquidez resulta una combinación contra la cual es muy complejo pelearse. ¿A cuánto estaría el dólar si las tasas de letras fueran 5% y el déficit fuera 0? Más allá de cálculos y estimaciones teniendo en cuenta nuestro mercado, hay que considerar los flujos globales, que están volviendo a emergentes, y Uruguay es un país emergente. Por otra parte, algo que he visto poco entre algunos analistas locales que «reclaman» un dólar a 36 pesos es:

1) Cuál sería el impacto en el sector importador.

2) Cuál sería el impacto en deudas en dólares, particularmente de empresas.

3) Cuál sería el impacto en el «pass through» a inflación

4) Cuál sería el impacto en los inversores internacionales que confiaron en nuestra estabilidad.

Recordemos que grandes saltos del dólar en Uruguay nunca estuvieron asociados con prosperidad, tranquilidad y crecimiento, sino más bien todo lo contrario. Pero aún así, no hay razones por las cuales el mercado indique un potencial aumento del dólar en los términos que se han  manejado

Por último, repetir el énfasis en el mercado y los flujos globales y el impacto que esto tiene en el dólar. Las tasas en dólares siguen siendo muy bajas, pero el dólar sigue siendo la «moneda del mundo». Esto lleva a que grandes inversores busquen rentabilidad en dólares a través de diferentes alternativas, como por ejemplo bonos uruguayos en pesos. Para finalizar, sí es cierto que el dólar en términos reales está en uno de sus momentos más bajos de los últimos años, lo que es producto de ciertos desequilibrios y alimenta otros tantos. Importante es destacar que los momentos no tienen nada que ver con otros en los cuales el dólar también estuvo muy bajo en términos reales. Nada. En este marco, el escenario central es que no pensamos que vayan a existir grandes saltos en el dólar y que la tendencia acompañará el contexto internacional, cotizando cerca de los 30 o 31 pesos a fines de 2018. Esta proyección asume estabilidad en el Uruguay y dos o tres aumentos en la tasa de interés de referencia en Estados Unidos, que es lo que está incorporado hoy en el mercado. Existe un riesgo, que es claro, y es que el ciclo económico se extienda aún más en Estados Unidos, con más potencia, lo que llevaría a más subas de tasas de lo previsto donde ahí sí, seguramente, podría existir una presión al alza mayor a la mencionada

Mucho más allá de cotizaciones nominales, surge en este contexto una interrogante -que da para otra columna o más-, a la que no tengo respuesta y se la dejo para pensar: ¿Necesitamos una moneda propia?