Cr. Carlos Saccone
Disminuir el déficit es parte de lo que el gobierno debe hacer para protegerlo, pero sabiendo que no es lo único ni depende solamente de lo que haga el nuevo equipo, entra en juego el contexto regional y global, que también puede colaborar para mantenerlo.
Luego de 15 años de gobernanza del mismo partido político, ¿qué implicancias puede tener el cambio de gobierno en la economía y las finanzas del Uruguay?
Uruguay es un país en el que, históricamente, los cambios han sido moderados. Por otra parte, al ser pequeño importa el gobierno pero también es muy relevante el contexto externo, ya que nos condiciona. En este sentido, pienso que si bien sí se producirán algunas transformaciones, no son esperables cambios radicales. En ciertas áreas seguramente se noten más y pueden tener un efecto ampliamente beneficioso, como lo es el caso de la política exterior y las relaciones comerciales con otros estados.
La manifiesta intención del futuro gobierno para encarar acuerdos comerciales tan necesarios para colocar nuestros productos y servicios en el exterior, hoy son imprescindibles. Competimos con otros países que tiene barrerras de entradas mucho menores que las nuestras, producto de acuerdos que no tienen ideología, sino que lo único que buscan es el bienestar económico de la población. Es posible que aquí se vea uno de los cambios más relevantes. Por otra parte, existen áreas en las que es probable que no haya cambios en función de la muy buena gestión, como en administración de la deuda pública. El gobierno electo ha confirmado a las actuales autoridades de la Unidad de Gestión de Deuda del Ministerio de Economía, lo que es una señal muy potente a nivel local e internacional.
Las calificadoras de riesgo seguramente estén valorando positivamente esta noticia, dado que deja en claro que la voluntad del Estado con respecto a sus compromisos financieros es eso: un tema de Estado que trasciende al gobierno de turno. Recordemos que las calificadoras evalúan capacidad y también voluntad de honrar los compromisos asumidos.
Pero el Uruguay parece tener un problema de déficit fiscal, ¿cuáles pueden ser los movmientos de las calificadoras en este sentido? ¿Corre riesgo el grado inversor?
Uruguay tiene un problema serio de déficit fiscal. De hecho, y a pesar de los 16 años ininterrumpidos de crecimiento económico, el actual es el déficit más alto en relación al PBI del país, llegando al 5%. El futuro gobierno ha expresado su voluntad de atacar el tema por el lado del gasto, que sería lo lógico dada la alta carga impositiva que enfrentan tanto los ciudadanos como las empresas. En general, no es lo más sencillo y factible de implementar, aunque sería lo menos injusto. De todas formas, el abordaje no debería ser al barrer, tiene que ser un ajuste quirúrgico y entendiendo bien dónde es que hay que reducir. Días atrás, Guillermo Tolosa de Centro de Estudios de la Realidad Económica y Social (Ceres) ponía el ejemplo de la Agencia del Gobierno Electrónico y la Sociedad del Conocimiento (Agesic); definitivamente no es un lugar cómo para recortar o no reemplazar vacantes. Por eso, el ajuste debe ser importante pero debe tener la precisión de un cirujano, a efectos de que no conspire contra el desarrollo.
Con respecto al grado inversor, es muy importante y hay que cuidarlo, y disminuir el déficit es parte de lo que el gobierno debe hacer para protegerlo, pero sabiendo que no es lo único ni depende solamente de lo que haga la futura administración. El contexto regional y global también puede colaborar o conspirar para mantenerlo. Por otra parte, las tasas que paga Uruguay por su financiamiento no dependen solamente de su calificación; el mercado global y lo que pasa en Estados Unidos, con sus tasas sobre todo, importa mucho. Pensemos cuando Fitch revisó la perspectiva a la baja para nuestra deuda en octubre de 2018; los bonos bajaron unos días, sólo para volver a subir -y mucho- y llegar a su máximo histórico en setiembre de este año, lo que no tendría sentido para los “fundamentalistas del grado inversor”.
Soy de la idea de que es un activo a proteger, pero como varias otras cosas, forma parte de un delicado equilibrio entre situación doméstica y contexto externo, que es necesario considerar.
En este contexto externo e interno, ¿como ve el año 2020 para aquellos que tienen algún ahorro y quieren invertir en bonos del Estado uruguayo?
Creo que los bonos globales de Uruguay en dólares están relativamente caros. Esto es, en general, producto de inversores internacionales que buscan posicionarse en créditos respectivamente sanos que mantengan cierto atractivo desde el punto de vista del retorno. Nuestra deuda global es relativamente escasa, en términos internacionales. Es difícil aceptar que la valuación sea la adecuada cuando un título del Tesoro de los Estados Unidos a 30 años rinde 2.27% y el uruguayo al mismo plazo rinde 3.95%. Estamos hablando que hoy el mercado piensa que la diferencia entre los riesgos de crédito de Norteamérica y Uruguay es 1.68%, lo que nos acerca mucho al mínimo histórico (para el Uruguay 2050) observado de 1.55%.
Digamos que para los bonos en dólares los precios actuales son más de una “zona de venta” que “zona de compra”. Distinta es la historia para los bonos en pesos y UI, sobre todo los largos (10 años o más). Allí el inversor de largo plazo tiene una buena oportunidad de colocarse a más de 11%. Es verdad que puede lucir contraintuitivo dado que hay riesgos tanto globales como en la región, pero también es donde se construyen los mayores retornos. Por otra parte, es verificable que en el largo plazo los pesos reales con tasa le ganan a los dólares reales. De todas formas, no es imposible que la oportunidad se vuelva aún mejor en los próximos meses si se acentúa la volatilidad regional y global
Hablando de volatilidad en mercados, ¿cuáles podrían ser los disparadores de la misma, y qué temas deberían representar la mayor preocupación para un inversor de la región?
El principal problema con la volatilidad no es su ocurrencia, sino que nos cuesta aprehenderla como episodios de corta duración, lo que los vuelve oportunidades de entrada al mercado. Si uno repasa el índice VIX (indicador de volatilidad en Estados Unidos), estamos en niveles históricamente muy bajos; sin embargo, el indicador global de incertidumbre está alto. Calma e incertidumbre rara vez se encuentran, entonces podemos decir que episodios de volatilidad tienen una probabilidad relativamente elevada de materializarse en los próximos meses.
Cuando ello ocurre, baja todo menos el dólar y los bonos del Tesoro Estados Unidos, que suben por ser considerados “activos refugio”. Sin embargo, todo vuelve eventualmente a su cauce normal y los fundamentos económicos vuelven a jugar. En este momento, por otra parte, tenemos a los principales bancos centrales del mundo tomando medidas -baja de tasas- “preventivas” en reconocimiento de que el ciclo económico, que ya es uno muy largo, está más cerca de un pico que de su piso y el mundo comienza a enlentecer su crecimiento.
En cuanto a la región, Brasil está sólido aunque nunca exento de riesgo político. Argentina, por su parte, tiene un gran tema para resolver, que es la restructura de su deuda tanto con bonistas como con el FMI, como vimos en la entrega anterior de Empresas & Negocios. Aparentemente, las nuevas autoridades tienen la intención de ser un poco más amigables hacia el mercado que el kirchnerimo “puro y duro”, pero habrá que ver como se coordina la tensión interna entre estas fuerzas.
Uruguay deberá estar atento a cómo sigue la crisis en Argentina y cómo se consolida en Brasil la reforma que han hecho del sistema previsional. La volatilidad en el mercado uruguayo se puede reflejar por variaciones abruptas en precios de bonos y del dólar. En cuanto a bonos, he visto a algunos analistas referirse en forma excesiva a un eventual “sudden stop”. Este podría ocurrir si empeora el estado de nuestras finanzas y suben las tasas internacionales. El segundo ítem particularmente parece bastante difícil que ocurra, por lo menos en el corto plazo.
En cuanto al dólar, existiría una intención del futuro gobierno de “dejarlo” apreciar algo más a efectos de beneficiar al sector exportador. ¿En qué medida cree podría ser esa apreciación?
Pienso que poco. Pensemos que el TC real ya subió este año alrededor de 10% contra algunos de nuestros principles socios como China y Estados Unidos. Seguiremos en el mismo camino que los últimos años, acompañando en el mediano y largo plazo lo que sucede con el dólar en Brasil. En concreto, un inversor de la región de corto plazo debe mirar Argentina y Brasil. Uno de mediano y largo, además, tiene que mirar la economía de Estados Unidos y sus tasas.
